2019年，動力煤走勢呈現(xiàn)先漲后跌，CCI5500價格指數(shù)于四季度進入煤炭價格綠色區(qū)間，隨后未曾突破570元/噸上限。展望2020年，盡管煤價已經(jīng)處于綠色區(qū)間，但向下運行的趨勢尚未終結(jié)，預計還將繼續(xù)下跌。

 

宏觀面壓力不容忽視

 

國際層面，主要經(jīng)濟體均表現(xiàn)出經(jīng)濟增長放緩的跡象，2019年12月歐元區(qū)制造業(yè)PMI錄得46.3，處于歷史低位，美國則錄得2008年金融危機以來的新低47.2。盡管PMI數(shù)據(jù)指引的經(jīng)濟周期并不長，但其回升通常有一個循序漸進的過程?；谝陨吓袛啵P者預計，即使當前已經(jīng)是PMI的底部，但其回升至50榮枯線上方仍需要數(shù)月時間，即未來全球兩大主要經(jīng)濟體仍面臨收縮壓力。而國內(nèi)層面，得益于庫存周期探底回暖，2019年11—12月PMI數(shù)據(jù)連續(xù)保持擴張，但國內(nèi)經(jīng)濟調(diào)整遠未到結(jié)束之時，同時外部環(huán)境又沒有顯著改善，宏觀面壓力將不容忽視。

 

供給方面，國內(nèi)生產(chǎn)穩(wěn)步增長，進口增速將放緩，整體實現(xiàn)較高增速。后供給側(cè)改革時期，行業(yè)效應處于極好狀態(tài)，投資快速增長，優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能有序釋放，全國總產(chǎn)能將實現(xiàn)穩(wěn)中有升。數(shù)據(jù)顯示，煤炭采選業(yè)投資增速達27.3%，創(chuàng)2011年以來的新高。筆者判斷，在利潤驅(qū)使下，2020年投資仍將保持較高增速，國內(nèi)煤炭生產(chǎn)穩(wěn)步增加的確定性較高。進口方面，一是內(nèi)外煤價差將逐漸收斂，預計2020年進口煤利潤會收縮；二是在國內(nèi)煤炭供應偏寬松的背景下，“平控”的力度或許會加大；三是再考慮到2019年的高基數(shù)，2020年進口煤增速大概率放緩。

 

需求方面，預計2020年能夠?qū)崿F(xiàn)小幅增長。首先，根據(jù)六大電廠2019年12月耗煤增速推測，2019年火電增速預計略高于2%，總發(fā)電增速預計略高于4%，均為近四年低值。預計2020年經(jīng)濟以穩(wěn)為主，用電需求或?qū)崿F(xiàn)平穩(wěn)增長，發(fā)電增速在2019年低基數(shù)下有望小幅抬升，并帶動火電耗煤實現(xiàn)微增長。其他方面，房地產(chǎn)行業(yè)的韌性在2020年上半年會得到進一步體現(xiàn)，建材需求基本維持穩(wěn)定，但下半年承壓概率較大?；し矫妫苄袠I(yè)不景氣影響，化工用煤需求料增長有限。

 

行業(yè)格局已變

 

庫存方面，下游高庫存、中游降庫存、上游累庫存成為行業(yè)新現(xiàn)象。首先，下游已完全適應供給側(cè)改革后的新環(huán)境，重點電廠庫存直逼億噸水平，沿海電廠自2018年下半年以來也一直維持高庫存。高庫存策略使得電廠在面對煤企、貿(mào)易企業(yè)時具有更強的議價權，壓制煤炭價格的上漲空間。其次，上游煤炭企業(yè)已經(jīng)進入累庫階段。從全國重點煤礦看，2019年庫存漲幅達60%。隨著產(chǎn)地的累庫，坑口煤價向下調(diào)整的壓力增大。

 

運輸方面，隨著浩吉鐵路通車助力鐵路直達發(fā)力，華中地區(qū)煤炭供應緊張狀況將會得到緩解，江海聯(lián)運煤需求將有所下滑，使得北方港口發(fā)運承壓。另外，隨著瓦日、唐呼等鐵路上量，鐵水聯(lián)運運力更加充裕。面對有限的發(fā)運量，鐵路及港口會面臨更激烈的競爭，從而促使運輸成本下調(diào)，并進一步施壓港口煤價。

 

總而言之，需求增長乏力，供應持續(xù)改善，動力煤上游利潤將逐漸回落，煤炭價格大概率繼續(xù)保持弱勢下行。筆者認為，2020年動力煤價格將進一步下行，投資者應以空頭思路應對，550元/噸以上進入沽空區(qū)域，570元/噸以上則已具有較高安全邊際。對于套期保值客戶，2020年主導策略是逢高賣出。